2018年年初以來，受“降杠桿”以及中美貿(mào)易戰(zhàn)等因素影響，A股行情持續(xù)下行，但是教育行業(yè)還算處于逆周期環(huán)境，一些個股表現(xiàn)良好。10月8日和10月9日，文化長城（300089.SZ）連續(xù)兩日弱市漲停，與之形成鮮明對比的是，昔日的“A股股王”全通教育（300359.SZ）股價由467.57（不復權(quán)）連續(xù)下跌至不足7元，10月10日，全通教育收盤價報6.46元每股。
文化長城與全通教育不同的市場表現(xiàn)，讓我們不得不感嘆，對待業(yè)務發(fā)展的不同態(tài)度造成的巨大反差。
文化長城股價強勢漲停
文化長城之前的主營業(yè)務是藝術(shù)陶瓷，主要從事中高檔創(chuàng)意工藝、日用陶瓷的研發(fā)、制造和銷售，是國內(nèi)首家在創(chuàng)業(yè)板上市的創(chuàng)意藝術(shù)陶瓷企業(yè)。但是后來隨著陶瓷行業(yè)發(fā)展緩慢，2015年公司開始跨界布局教育領域。
通過文化長城2011年-2018H1的凈利潤可以看出，2011年-2013年公司凈利潤不斷下滑，雖然2014年-2015年的凈利潤出現(xiàn)上漲，但2015年的凈利潤也僅為1239萬元。不過在2016年公司凈利潤卻猛增至1.37億元，這與其教育業(yè)務密不可分。
（數(shù)據(jù)來源：Choice）
文化長城在2015年之后形成了“陶瓷+教育”雙主業(yè)的戰(zhàn)略發(fā)展模式。
關于翡翠教育前三季度業(yè)績完成良好的原因，翡翠教育總經(jīng)理陳盛東對藍鯨教育說到：“主要有四個方面：一是我們的新開門店，一般是3-6個月實現(xiàn)正向現(xiàn)金流，6-18個月實現(xiàn)業(yè)績增長并逐步達到穩(wěn)定狀態(tài)。去年和今年年初新開門店逐步進入業(yè)績穩(wěn)定增長期，從而帶來了顯著的業(yè)績增長；二是去年底新開設的信息安全，新媒體運營等專業(yè)方向帶來了新的業(yè)務增長；三是今年我們在院校渠道招生方面，也收到了良好的招生效果；四是去年開始到今年，集團在部分專業(yè)方向和部分校區(qū)開始實施雙師直播的教學模式，使教學效果得到了顯著提升，且運營成本結(jié)構(gòu)也得到了改良。”
此外，股價漲停也與其在10月8日發(fā)布的《2018年前三季度業(yè)績預告》不無關系。預告中顯示，前三季度歸屬于上市公司股東凈利潤，比上年同期增長120%-150%，盈利區(qū)間約為10985.96萬元-12484.05萬元。這給市場釋放了十分積極的信號。
廣證恒生證券研究所研究員田鵬對藍鯨教育表示：“文化長城的利潤增長主要是由翡翠教育并表貢獻的，這個增長的預期其實還是比較明確的。它的問題其實是并購的標的比較雜，整合起來還需要驗證，市場分歧還是比較大的。”
2018年4月-8月，雖然有四家證券給予文化長城“買入”評級，但其機構(gòu)投資者在不斷撤離，這其中主要是基金公司，從2016年的22家降至2018年中期的4家。且據(jù)2018年中報顯示，文化長城經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為負值，其負債總額高達18.74億元，同期總營收為4.01億元，但是其資產(chǎn)負債率為45%，所以，公司目前還處于安全范圍之內(nèi)。
全通教育股價不斷下跌
在文化長城漲停的同時，全通教育股價卻一路下行。全通教育以K12階段家校互動服務起步，致力于教育信息化及信息服務多年，目前業(yè)務已經(jīng)逐步發(fā)展至涵蓋K12教育、家庭教育及教師繼續(xù)教育不同領域，產(chǎn)品主要有：動力加·智能校園、全課通、成長幫手等。
公司股價下跌可能與其2018年半年報的業(yè)績情況有關。2018年上半年全通教育營收下滑，截至2018年6月30日，公司實現(xiàn)的營收金額不足2017年全年度的三分之一。
上半年，歸屬母公司凈利潤僅實現(xiàn)27.78萬元，扣非凈利潤也在大幅降低，截至2018年6月30日為-90.93萬元。
從圖中可以看出，相比2014年，2015年-2016年全通教育的營收和歸母凈利潤出現(xiàn)大幅增長，但這并非源自其內(nèi)生增長，而是與其并購事件不無關系。據(jù)統(tǒng)計，2015年全通教育完成了9次并購，2016年完成了4次，其中并購的教育類公司如下：
全通教育副總裁葉學展曾向媒體表示全通的并購邏輯，“全通的并購邏輯主要分為三個層次。除了豐富產(chǎn)品線、補充產(chǎn)品開發(fā)能力上的短板之外，全通也在通過并購，擴大自己在教育信息服務上的市場規(guī)模，例如之前在自有渠道的基礎上，并購了湖北、浙江等省的優(yōu)勢渠道商；另一種邏輯是像繼教網(wǎng)和中國教育在線這類投資并購，能讓全通教育的發(fā)展更加貼近國家的教育信息化政策，跟政策達到更深度的融合和理解。”
但是其并購標的與其全資子公司的業(yè)績實現(xiàn)情況不甚理想，全通繼教與全通智匯均未能完成2017年度的業(yè)績承諾，其中繼教網(wǎng)承諾2017年扣非凈利潤不低于1.06億元。對于標的業(yè)績情況不佳，業(yè)內(nèi)人士表示，繼教網(wǎng)是全通教育最大的一次收購，后續(xù)業(yè)績不佳主要是因為管理層變動。
據(jù)2018年半年報顯示，全通教育目前的商譽資產(chǎn)已經(jīng)高達13.93億元，如果并購標的的盈利不及預期，那么，全通教育將面臨商譽減值的風險，對未來的經(jīng)營業(yè)績會造成不利影響。
此外，大股東也在不斷減持。不僅在股價高位時多次套現(xiàn)，股價下跌時也沒有忘記。僅2018年3月到6月，陳熾昌共減持9次。
全通教育的機構(gòu)投資者也在不斷外逃。據(jù)年報數(shù)據(jù)顯示，2016年機構(gòu)投資者為59家，2017年為21家，到2018年中報時，只剩13家，這其中除了金鼎資本管理有限公司和中山峰匯管理有限公司之外，其余均為基金公司。對于之前全通教育的超高股價，業(yè)內(nèi)人士分析不能忽視當年的牛市以及在線教育概念的原因。
由上述分析可以看出，同樣并購標的，文化長城標的公司的業(yè)績完成情況良好，但是全通教育的卻并不理想，可見雙方公司并購團隊的實力存在一定差距；另外，同樣處于弱市，文化長城大股東并未出現(xiàn)減持情況，與之相反，全通教育大股東的頻繁減持，一定程度上體現(xiàn)了管理層的經(jīng)營邏輯，并且影響了投資者的信心。